PG电子官方网站金融学现状与趋势ppt课件-文库吧资料【正文】 资时首先选择的是用自身盈利积累完成投资，其次是选择等间接融资方式，最后才会选择发行股票的 融资方式 ，这被称之为“ 融资顺序理论 (Pecking order theory of finance)”。而前景乐观的公司提高负债率的决策是前景悲观的公司所无法模仿的，所以对资本市场来说，高负债率是公司发展前景乐观的信号。应用博弈论描述公司资本结构的决策过程，大大推动了对公司基本结构决策研究的发展。 Ofer和 Thakor(1987),Barclay和 Smith (1988)用逆向选择原理解释了这一现象，他们认为公司更愿意在市场上自己股票被低估时回购股票，所以回购股票行为向市场传达了股票价值被低估的信号PG电子官方网站，所以会引起股票价值的上涨，从而使公司支付了额外的成本，而用红利分配利润不存在这一 逆向选择 问题。为此， Kumar(t988)发展出了一个 粗糙信号模型(Coarse Signaling)，其结论认为公司在一定的利润范围内会支付同样水平的红利，直到公司的利润水平超出了这一范围，公司管理者才会调整红利支付水平。但是仍有学者质疑认为，按照以上模型认为只有在公司需要为新项目向市场融资时，才有积极性支付高水平的红利，但事实上模型的红利支付水平并不受公司是否有新项目的影响。以后许多学者在此基础上对模型又进行了一个改造 (Miller and Rock,1985。但是 税收效应 并没有很好解释公司为什么更愿意支付红利的困惑。以下仍然分两部分概述这方面的成果，首先是在财务决策方面的成果，接下来是在资产定价方面的成果。依据 MM定理的结论PG电子官方网站，公司在 利润分配 时，由于 派发现金红利 会有现金流出，公司将更愿意选择 股份回购 的政策，而不是红利政策，而在现实中，许多公司更愿意选择分红而不是股份回购，这一现象被 Black(1976)称为“ 公司红利的困惑 (Dividend Puzzle)”，对此 Miller(1977)所能给出的解释是， MM定理的结论之所以与现实不同在于税收与所谓的 破产成本 对 财务结构 的影响，是由于一定的负债可以使公司达到 税收减免 的作用，另外由于对高负债率公司存在着破产的风险，所以负债率对公司股票价值存在影响， Miller以及其他的学者对这些财务问题做出的解释总体来说都不很令人满意，直到后来引入不对称信息以后，似乎才对这些问题的解释取得了突破。类似的研究结论还有，公司的价值与公司的利润分配政策无关。 • （二）不确定性研究在 公司财务管理 中的应用 • 金融分析研究的另外一个重要领域是公司财务管理，主要研究公司在投资决策中的有关负债与权益比例选择、公司的红利政策等问题。 • • 在资产定价理论中的另一个重要假设是： 证券市场 总是在连续过程中，在这一假设前提下，Merton(1969,1971)将 CAPM发展为 瞬时资本资产定价模型 (ICAPM)，同样在信息对称、无摩擦的市场中，资产价格的变化符合 Ito过程，在这种条件下，资产的价格与投资者的效用偏好无关。 • 对这些异常现象的解释，有效市场假说显得无能为力，有人曾经试图将 “ 一月效应 ”解释为到年末税收流出的影响，但是在英国、澳大利亚等 税收年度 不在 12月份的国家，仍然存在“一月效应”就无法解释了。 Fama和 French (1993)在以上研究的基础上提出了 三因素模型 ，即在影响 资产价格 的 β因素外，加入了 P/E比率和 P/B比率因素。在 20世纪60年代有大量研究工作者对市场有效性假说进行了检验， Fama(1973)通过对 美国证券市场 的实证检验，认为 有效市场假说 是成立的，但是很多研究人员发现了在市场中，存在着许多市场有效性假说或者 CAPM 模型解释不了的异常现象。以后正是对这些假设的质疑，推动了信息不对称概念的提出与研究。与 CAPM模型 同时代出现的资产定价模型还有 Ross(1977)的套利定价模型 (APT)和Lucas(1978)典型代理资产定价模型。 • 在资产定价领域另一著名的理论模型就是资本定价模型 (CAPM)， Sharp(1994)和 Lintner (1995)用公式简明地表述了 资产组合 的价值与 无风险利率以及资产的风险水平之间的关系。 Tobin(1958)认为投资者出于自身 流动性偏好 的不同选择收益与风险的均衡。他假设投资者的预期效用符合二次分布或者是多项式分布。最早 Kenes(1936)和 Hicks(1939)提出了 风险补偿 的概念，认为由于金融产品中的不确定性的存在，应该对不同金融产品在利率中附加一定的风险补偿。在本文以下部分简要概述与评价了这一时期的重要研究成果。 • 现代金融学的发展 • 一、金融问题中的不

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